声明：本文由Bitker研究院编译完成，Bitker研究院专注于区块链行业理论研究、前沿技术、二级市场分析等各垂直领域的研究。
我看到许多文章宣称ICO已经死亡，事实上，ICO的资金规模确实大幅下降。与此同时，许多人称赞STO是“下一件大事”，新的炒作，让人们猝不及防。然而，许多人误解了ICO和STO之间的区别，更多人低估了证券型代币和实用型代币之间的差异，混合型代币更是通常被忽略……它们不应该被忽略。在本文中，我将快速比较实用型代币和证券型代币之间的区别，然后说明混合型代币结合了两种代币的优点。
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???????图1三种代币对比
1.?ICO和实用型代币
实用型代币常用作支付手段或访问去中心化应用程序、网络或服务的手段。在ICO期间，发行方会创建预定义数量的代币，并将其出售给投资者/用户。通常，访问相应的区块链网络、服务或去中心化应用程序提供的任何应用(或为商品或服务付费)的唯一方法是通过发行方自己的代币。
实用型代币是一种(对创始人非常友好的)融资机制，它的优势在于引导网络应用的能力。虽然早期购买代币可能不会给投资者带来很多效用，但这种效用的缺乏被巨大的潜在财务收益所补偿。毕竟，创建的代币数量有限且不能增发，这意味着如果协议/网络/应用程序的效用增加了，那么需求也应该相应增加。在供应量保持不变的情况下，理论上这应该会导致代币的价格上涨。
用户、顾问、开发人员和发行方都希望增加整个生态系统的价值，因为这将增加他们代币的价值。事实上，各方都有动力帮助建立生态系统。任何早期效用的缺乏，都可以通过金融上行潜力的增加得到补偿。这很重要，因为它有助于引导用户采用。网络、协议或市场只有在其他人使用它时才有价值。如果人们不使用linkedin，那么它就没有任何意义；如果没有人在ebay上卖东西，尝试在ebay上买东西就没有意义了。实用型代币给早期用户带来的经济利益有助于解决这个鸡生蛋还是蛋生鸡的问题。
然而，对于只对使用网络服务感兴趣的最终用户，实用型代币模型通常会产生一个大问题:波动性。例如，如果我要使用一种去中心化的类似uber的服务，我不希望钱包里有一个代币，仅仅因为糟糕的市场环境就会贬值80%，如果我明天想去旅行，我不希望我钱包里的代币到那时贬值20%。波动性会带来糟糕的用户体验。
图2实用型代币的优点和缺点
实用型代币的另一个大问题是它们的监管问题。由于不遵守证券法，投资者与发行方之间存在巨大的信息不对称，投资者很难正确评估项目的成功和风险。这导致了发行方对实用型代币未来的巨大误解以及许多局。由于实用型代币是一种(相对)较新的工具形式，因此也不能采用传统的估值方法。
ICO的每一方都从代币上涨中获利，再加上巨大的信息不对称，是一个问题。由于缺乏对发行方运营的监控,作为经济理性人的发行方的最优策略是保留代币,然后(至少在短期内)让人相信，该代币有巨大的需求,而不是真实构建一个成功的dApp、网络或生态系统，然后他们可以从代币价值的上涨中获利。如果每个人都采用这种策略，市场就会变成一场营销呐喊比赛，充斥着许多毫无意义的“战略创新伙伴关系”和大胆的主张，这些曾在2017年ICO泡沫中扮演了重要角色。这也是为什么大多数ICO公司从来没有真正实现任何真实应用的主要原因之一。
2.?STO和证券型代币
由于上面描述的问题，我们有必要研究代币募集的不同模型。发行证券型代币很有意思，因为它解决了ICO的主要问题根源:发行方和投资者之间的信息不对称。
在证券型代币发行过程中，项目/初创公司也会发行代币来筹集资金。然而，这个代币并不作为一种稀缺资源来解锁未来的实用程序。相反，代币为持有者提供了某种经济权利。例如，可以采取享有发行方所得利润或收入的权利的形式，代币还可以代表股票、债券或其他基础资产的所有权。
图3证券型代币的优缺点
在几乎所有司法管辖区，这自然导致了证券法的严格执行。这些规定一般表明，除非制定了具体的信息文件，否则发行证券是非法的。此类“注册文件”(美国)或“招股说明书”(欧盟)提供有关已发行证券、发行人、其财务历史、其核心活动及投资者所涉风险的资料。这些信息必须完全准确、完整，并且不能有任何误导。事实上，发行人须对该等文件的遗漏、讹称或不准确负责。这些信息的披露确保了投资者不会被误导或，使证券型代币成为一个安全得多的投资对象。
简而言之:证券型代币不是基于未经证实的经济模型和炒作的空话。相反，由于潜在的实际资产或收入流，证券型代币具有更明确的内在价值。投资者可以得到关于发行者和代币发行本身的更好的信息。此外，由于证券型代币模型在方法上更为保守，它可能对传统投资者、(企业)风投和其他风险偏好较低的投资者更具吸引力。
现在，有人可能认为发行方应该只发行证券型代币，而不是实用型代币。然而，证券型代币和实用型代币有非常不同的应用程序。虽然两者都被用作融资的手段，但实用型代币的目标是创建一个生态系统和支付手段。而证券型代币只能被看作是传统的经济权利的凭证，只不过现在是在区块链上。换句话说，STO和ICO通常有非常不同的应用场景。
与ICO相比，STO也没有使各方的动机一致，而且通常不会带来任何显著且积极的网络效应。证券型代币在生态系统中没有广泛分布于所有各方，不能在不受监管的市场上交易，也不能在区块链网络中得到应用。相反，STO只是一种融资手段，通常，将它们视为中小企业的小型ipo更为合适。它们是对传统的初创公司扩大规模融资的一种替代或补充。
传统意义上，股权是分阶段出售的:
3F轮(朋友、家人、傻瓜)；
前种子轮；
种子轮；
后种子轮；
A轮；
B、C等。
通过IPO或风险投资；
每一轮融资都会筹集更多的资金，这种模式下的投资者(天使投资人和风险投资家)被锁定在他们的投资中，直到IPO或公司以某种方式被收购，这需要8-12年的时间。根据STO的大小，STO的位置最好介于后种子轮和A轮或B轮之间。
证券型代币的巨大前景是，新兴的二级市场将为投资者提供流动性。换句话说，早期投资者不会在8-12年内锁定他们的投资，而是可以在STO后不久易手。虽然STO的“流动性承诺”可能是早期风险融资中一个有影响力的点，但它仍然只是一个承诺。是否会出现足够的流动性和全球资本市场，仍有待观察。目前，许多企业都在竞相提供所需的市场基础设施。
3.?混合型代币
正如所解释的，证券型代币并不是实用型代币的替代品:STO是一个完全不同的模型，它具有与ICO不同的应用程序。
发布证券型代币所需的法律遵从性确保ICO市场遇到的问题不适用于STO。发行人须对其(错误)陈述在所需的资料披露文件内负责，并须遵守法例。然而，与生态系统/网络/市场中的所有涉众保持一致有关的实用型代币的优势并没有保留在证券型代币模型中。
因此，将这两个模型组合起来创建一个代币结构是有意义的，该结构充分利用了这两种代币的优点，即混合型代币。
图4混合型代币的特点
混合型代币借用了实用型代币(甚至加密货币)的元素，与实用型代币一样，创建了有限的供应。这些代币可用于从网络或去中心化的应用程序中解锁应用，从而充当特定网络中的交换手段。就像使用实用型代币一样，当网络得到更广泛的应用时，通过混合型代币的价值增值而带来的额外的潜在经济收益，可以缓解代币持有者在此类应用程序或网络中缺乏早期运用的问题。
与此同时，混合型代币赋予代币持有者某种经济权利。例如，可以采取发行人业务中附加利润权或股权的形式，也可以网络中某些收入流权利的形式出现。
混合型代币的一个有趣例子是BinanceCoin(BNB)，它可以用于在币安交易所支付交易费用。当使用BNB支付这些交易费用时，代币持有人在交易所获得交易费用折扣。此外，币安通过“烧毁”BNB代币将其20%的利润重新分配给代币持有者，从而减少了代币的总供应量，而这实际上是将烧毁代币的价值分配给所有其他代币持有者。
简而言之，混合型代币可以赋予类似股票的特征，如投票权、股息和股权，同时保留实用型代币最重要的特征:平台使用量的增加仍然会导致代币价格的直接上涨。
那么它的优势是什么呢?
附加到混合型代币的经济权利确保可以使用更传统的估值方法来计算代币的真实价值。股息或收入权应该更能吸引有长远眼光的投资者，而不是那些寻求快速获利的投资者。与此同时，发行方更有动力专注于应用，因为投资者正在寻找收入或利润分配不断增长的项目，而不是寻找在社交媒体上宣传力度最大的代币。与实用型代币相比，它的波动性更低，这对于那些不愿使用波动性较大的工具解锁服务或实用程序的消费者来说，更能提升用户体验。
最重要的是，将经济权利附加到实用型代币(导致混合型代币)，使代币本身符合证券法的规定。这意味着发行方必须遵守所有通常适用于发行证券(或证券型代币)的要求。如前所述，强制性信息披露确保投资者不会(那么容易)被或误导。?
4.?结论
从本质上讲，设计代币是一种利益平衡行为。实用型代币模型最适合利用市场的过度流动性，引导代币的初始采用，并在生态系统的所有利益相关者之间分配激励。然而，大多数实用型代币模型都存在固有缺陷，而且缺乏对证券法的遵守。
证券型代币提供了一种与众不同的融资手段。它应该被视为金融工具发行基础设施的一项创新，这可能为目前流动性较差的投资创造更具流动性的市场。
混合代币模型试图结合这两种令牌类型的最佳特性。它具有实用型代币和证券型代币的优点，因为激励机制分布在所有的参与者中，而证券法的应用同时避免了不良的参与者。
来源：Medium?作者：ThijsMaas?翻译：Bitker研究院
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