编者按：本文来自链闻ChainNews，作者：AriPaul，编译：LynnLee，星球日报经授权发布。
作者：AriPaul，BlockTowerCapital公司联合创始人及CIO；曾任芝加哥大学一项80亿美元捐赠基金的投资组合经理人；前Susquehanna国际集团衍生品市场造市及自营交易员；持宾夕法尼亚大学学学士学位，芝加哥大学获得MBA学位，主修经济学、创业学、策略管理、计量经济学和统计学。有些事情，我们期盼已久，如今终于逐渐成为现实：一些处于早期阶段的ICO项目，其疯狂的估值曾经高得惊人，如今却正逐渐下跌着陆，虽然还只是以「慢动作」的方式。半年前，只要是个正经的团队，哪怕只是把项目构思写在一张纸巾上，也能以1亿美元以上的估值进行筹资，有时甚至可高达2.5亿美元以上。之所以会发生这种情况，是因为投资者对2017年的ICO投资回报预期过高。大概在2017年4月之前，pre-ICO甚至是ICO投资的平均回报率都非常高。在这段时期的ICO项目，处于pre-ICO阶段的估值通常低于1000万美元，而在ICO阶段的估值则低于4000万美元。这些项目通常都属于「高质量」的项目，因为在2017年之前，要想在ICO中筹集到2000万美元资金，其实并不容易。那时，那些「一夜暴富」的创业者大部分都还没出现，因此，相较而言，优秀项目也多于不好的项目，而且，估值切入点valuationentrypoints也相对较低。要实现5倍的收益，投资1000万美元估值的项目比投资1亿美元估值的项目要容易得多。再加上2017年下半年市场总体呈上扬趋势，每个人在每个阶段都有获利的机会。最早阶段的pre-ICO投资者，给后阶段的pre-ICO投资者加一次价，而后阶段的pre-ICO投资者又给ICO投资者加一次价，这些投资者都能够在交易所面向交易所买家发行时清空投资并退出，他们常常也能从中获利。过去半年来，交易所买家一直损失惨重，所以他们大部分人都已经不再买入。这就意味着，后阶段的pre-ICO投资者也会开始常常出现亏损。到目前为止，早期阶段的pre-ICO投资者仍是赢家，但这一市场的整体形势就像是连续倒下的多米诺骨牌，我们距离最后一块多米诺骨牌倒下的时间已经不远了。因此，如今许多投资者都比以前更愿意公开表态：他们不愿投资那些「疯狂」估值的项目，即使他们在购入时可以享受很高的折扣。毕竟，这些折扣力度虽然大，但价格依旧不便宜，而且，短期内可能也不大可能卖给其他人。举例来说，一个2亿美元估值的项目，即使以75%的折扣售出，仍高达5000万美元。这对于一个不论用途、网络影响力还是转换成本方面都很有限的早期阶段项目来说，野心还是太大。有时，我在研究某个项目的时候会这样想：「我绝不会投资这样一个估值5000万美元的项目，但如果它是按2亿美元的75%折扣来算的话，会不会就有其他人愿意买呢？」这种思路并不算不合理，但却很危险。这是一种交易员心态，而非投资者心态，它依赖于市场时机的把握，而非投资担保。由于投资者和项目双方都迟迟不愿降低标价，项目进展就会很缓慢，而且，缺乏具有流动性的交易价格，也就意味着他们可能是在自欺欺人。如此一来，就出现了我们现在看到的状况：高额的估值，筹到的资金却更少。举例来说，一个ICO项目，在最初天使融资阶段曾以1000万美元估值实际筹集200万美元，现在以2亿美元估值筹集1000万美元。如果那些早期的投资者发现有后来这个1000万美元的投资，他们就会认为自己拥有价值4000万美元的代币。不过，尽管从会计角度来看，2亿美元的估值是「合理的」，但从经济角度来看却是不现实的——以这个价位来看，仅有价值1000万美元的流动资金，因此，那些持有「价值4000万美元」代币的人，根本不可能以这一高价全身而退。即使他们只有一半人尝试这么做，也可能会把价值拉低50%以上甚至更多。因此，pre-ICO估值拖了很长时间都没能逐渐降到与公开市场和投资者不断变化的情绪相匹配的水平上。不久的将来，如若投资者感到恐慌，并开始寻求通过OTC的流动性来出清其pre-ICO投资的话，可能就会催生出一些比较有吸引力的投资。但是，因为这些高估值项目直至目前仍未大幅度跌落，而投资者也非常不愿自己亏损80%以上，所以可能需要一段时间才会看到市场出现实质性的变化，而且，真正愿意在合适价格水平抛售的人可能也很少。对于这个领域的大多数投资者来说，这种市场变化其实并不令他们感到意外——他们很多人都明白，自己就像是在玩「听音乐抢椅子」的游戏，只希望能在音乐停止前，找到一把椅子坐下。所以，抓准音乐骤停的时机，比游戏本身要难得多。那些最优质的项目，将在一轮估值降低中生存下来并最终蓬勃发展起来。我们希望能看到市场上出现一些估值在合理水平的新项目，也希望近期这批高估值的项目有1/5能在将来提供更有吸引力的投资机会。要把握好这些变化周期时间，是一种挑战。而且，这些资产本身缺乏流动性，也意味着要想成功把握它们的周期时间的话，你就需要提前3个月以上来进行预估甚至可能是6个月以上。这么做是有原因的比如说，在熊市配置更多资本，在牛市则减少资本配置，但我认为，最好的选择通常是：转向以一种基本的、持续的投资策略方式来做。换句话说，我认为，与其先等待好几个月不能作为，然后再争先恐后地赶在同一时间点投资，倒不如采用基本的、「慢而稳」的方法，把资金配置到每一季度的那些顶级项目上。或者是，当估值走高的时候，把投资频率放慢一倍；当估值走低，又把投资频率加快一倍。如果投资者希望能进一步把握整体市场周期时间的话，则可以通过增加或减少流动加密货币曝光的方式来实现。一直以来有很多项目都来问我，现在的市场变化动态对他们来说意味着什么。但我无法给出一个「一刀切」的建议：具体得看你的项目、你目前的财力大小以及相关的发展计划，还有你的野心有多大。不过，我能大致给出的具体建议包括以下几点：第一，实际一点。当筹资估值低于你上一轮筹资时，这很显然并不是最理想的状态，如果你的资金充足，你只要索性不筹资就可以避免不良状况发生。但是，如果你的项目需要大量资金才能发展壮大的话，那就丢开你骄傲的自尊吧。不论你是用10%还是30%的项目代币去换来500万美元，相较于最大限度地提高你的目发展和成功的可能性来说，它们都是微不足道的。毕竟，0的30%还是0，但10亿美元的10%仍然是1亿美元。气势固然重要，但它们最终能产生的影响力，远远小于为用户提供价值的产品/服务/网络。第二，想想你真正需要的是什么。能筹备起一笔价值5000万美元的专项资金，当然可能是件好事，但是，要想实现你的愿景和规划，你真正需要的是什么?你需要带着批判眼光去思考自己的发展计划，也需要思考，你在财务方面需要什么才能执行起来？第三，爱你的投资者。在我们这个行业，有许多投资协议所依据的法律和监管制度基础都存在问题。它们有些是很明确的「捐赠」，而另一些则是实效的代币协议，它们包含有冗长的合同内容，而且处于监管的灰色地带。许多「好演员」型的项目，可能违反了法律和监管细则。比如说，摩根大通和瑞士信贷在债券交付上就一贯性地违背彼此签订的合约。这原本「可能」会招来官司，但几乎从未出现过这样的情况相反，他们会以友好的方式解决问题，而不是给多出一大笔法律费用，引发负面宣传，进而破坏关系。当市场走高时没人会过多关注合同或是法律官司方面的问题；而当市场下跌时，这就成了一个严重的问题。要认识到，早期投资在很大程度上是基于信任，而这一行业在很大程度上则基于关系，每个项目都应该认真地对待投资者，在各个方面将其视为重要的合作伙伴。举例来说，许多项目目前都正在修改投资协议，希望能更符合目前美国证券交易委员会的指导方针。这个投资协议的修改过程，可能会被投资者视为是一种剥削，也可能被他们理解为是项目成功的必要条件。对于一个项目的成功来说，核心轴点、合同修改和公司重组都很重要，而每个投资者都希望他们的投资组合能够成功。项目负责人必须把这种变动的实质和意图传达清楚。要确保投资者将这些变动视为有利于自己利益和项目福利的积极因素，这一点非常重要。
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