文|秦晓峰编辑|Mandy王梦蝶出品|Odaily星球日报
现货市场交易疲软，期货合约大行其道，这是过去两年加密市场的真实写照。伴随着衍生品交易的火热，衍生品交易所也成为了热门赛道，特别是2019年，成了兵家必争之地。大交易所争相布局，新团队接连涌入。非小号数据显示，目前交易量前十的交易所中有8家都开设了期货交易；而在2018年之前，这个数字只有2家；火币、币安也在近两年相继入局衍生品市场；FTX与Bybit成为2019年期货市场璀璨的两颗新星。经过两年的发展，期货市场已经从BitMex与OKEx制霸的「两极格局」，变为「两超多强」的局面。所谓「两超多强」，即Bitmex与OKEx原有市场份额被新兴合约平台蚕食，但二者仍占据主导地位；其余多强，以火币、币安、Bybit、FTX为代表。“六家交易所做大做强，合力围剿期货市场，就像金庸小说里的六大门派。”有投资者挪揄道。六家合约交易平台究竟实力如何，数据如何？每家平台合约又有何特色？2019年新晋「两强」Bybit以及FTX又是如何崛起？本文将为读者逐一解答。合约赛道竞争激烈，「六大门派」脱颖而出
现货交易所越来越难赚钱了，这是过去两年所有交易所从业人士共同的心声。2017年ICO项目盛行时，交易所可以通过不断上线新的项目赚取上币费。此外，彼时行情大好，比特币走势喜人，现货市场交易热情高涨，交易所通过手续费也可以赚得盆满钵满。2018年，行情急转直下，市场交易热情骤减，直接影响了交易所的收入。2018年第二季度到第四季度，币安的利润也骤减一半。
与现货市场的惨淡不同，期货合约交易量陡增。此时，期货交易成为交易所眼中的香饽饽，争相布局，仅2018年10月就有20余家期货交易所相继成立。当年12月，火币正式入局期货市场，上线合约交易。到了2019年，合约市场的争战更趋激烈。一方面，原有加密巨头加大了合约市场的布局力图。其中币安以双平台姿势入局衍生品市场：全资收购主做加密货币衍生品JEX平台，并在主站推出合约业务BinanceFuture。另一方面，新兴衍生品平台不断涌现，Bybit与FTX正是诞生于这一时期，就连美国洲际交易所ICE也推出主做衍生品交易的Bakkt平台。关于期货合约为何盛行，Bybit联合创始人兼CEOBen表示，加密衍生品的确定性收入是交易所选择的重要原因。“现在市场不好，其他盈利模式不确定。对于交易所而言，期货合约的市场更大，收入也更稳定，可以真正帮助交易所穿越牛熊。”Ben解释说，“对于投资者而言，经过熊市洗礼，山寨币的收益已经下降，其投资兴趣也转向了波动性更大的产品，期货合约的高杠杆特性正好符合了投资者的需求。”币安联合创始人何一曾表示，币安拓展合约业务，也是为了获取增量用户。“不管合约能带来多少流量，对于币安而言都是增量。”币橙网统计数据显示，2019年期货合约平均月交易量已达数百亿规模，其交易规模还在以现货交易量数倍的速度不断增长。以BitMEX为例，尽管2019年下半年加密市场下行，但整个2019年BitMEX的交易量相较于2017年的交易量扩大了713倍之多，此外这一数据也超过了币安的两倍。时势造英雄。2017年币安抓住了现货市场的机遇，成功跻身三大交易所之列；2019年的合约市场，虽然百家争鸣，但真正脱颖而出的终究是少数。BitMex与OKEx的头部地位依然没有动摇，火币、币安凭借先决优势转换赛道，成功占据了一定的市场份额，新兴的合约交易所中也只有Bybit与FTX真正杀出重围。根据Coingecko数据，上述六家合约平台期货交易量在整个期货市场占比超过85%。如果按照24小时综合期货交易量给其排序，应为：OKEx、BitMex、火币、币安、Bybit、FTX。由于上述六家瓜分了绝大部分期货市场，有投资者将其称为「六大门派」。“六家交易所做大做强，围猎期货市场，就像金庸小说里的六大门派。”产品比较，各具千秋
鉴于很多投资者对于这6家期货产品并非完全熟悉，我们决定对其进行测评，帮助大家更好理解各家产品。同时，各家产品中的共性以及差异性，对于其他合约交易平台，也有很好地参考价值。各家的期货产品不完全相同，我们将从深度、资金费率、标记价格、合约种类、交易对数量以及合约保险等六个维度进行评测。1.深度对于合约用户而言，交易平台深度的重要性不言而喻。没有足够的深度，用户建仓、平仓也将产生极高的滑点，直接导致利益受损。我们比较了6家平台BTC永续合约交易对买、卖前三档的深度，统计结果如下：
备注：火币选择样本是BTC当周交割合约交易对在一众交易所，Bybit深度是最好的，买卖前三档分布均匀，总量可以达到380万美元；紧随其后的是BitMex，其深度同样达到百万量级。而火币、币安、OKEx以及FTX，在深度上实际上表现得并不尽如人意。
“我们会与一些大的做市商合作，要求他们在第十档设置正当防卫档，通常是500万美元的量级。当遇到极端行情时，这个档位时无论如何也不能被击穿。“Ben解释说。实际上，深度影响最大的还是价格，尤其是极端行情，深度更能对投资者能起到强有力的保护作用。我们统计了近期极端行情下，6家合约交易所的价格变化，如下图所示：
从上图可以看出，在极端暴涨或暴跌的行情下，Bybit以及币安价格波动较小。虽然与其他平台相差价格并不大，但在极端行情下可能就决定了用户是否会因此爆仓。毕竟，每一个数字的背后，都事关投资者利益的得失。2.资金费率有别于交割合约，永续合约交易者可以一直持仓，没有到期日，除非自己平仓或爆仓。为了平衡多空势力，使永续合约市场价格锚定现货价格，资金费率应运而生。资金费率并不是交易所收取的费用，而是在多空持仓双方之间进行支付，如果资金费率为正，多方支付空方；如果资金费率为负，则空方支付多方。资金费率越高，一方面反映出该平台多空势力差距悬殊，另一方面投资者所要付出的成本也就越大。从清算时间来看，五家平台资金费率都是每8小时收取一次，收取时间在UTC时间的08:00、16:00和24:00。数据显示，五家平台的BTC、ETH永续合约中，币安以及BitMex资金费率最高；OKEx资金费率最小，而Bybit资金费率最稳定，波动性最小。
对于投资者而言，如果资金费率过高，可以考虑短时平仓。因为只有在该时刻持有仓位时，用户才需要支付或收取资金费用；如果在费用收取之前平仓，则不需要支付资金费用。3.标记价格早期，期货交易所通常使用场内交易交割作为标计价格，计算用户的未实现盈亏、保证金率等指标，这也导致「插针」事件频发。过去两年，交易所在标记价格上不断完善，基本采用相同的模式：标记价格=现货指数价格+基差移动平均值。不过，对于现货指数，各家的计算方法不同，如下所示：
通过上图可以发现：BitMex的现货指数最为简单，直接取三家交易所现货价格平均值，存在一定的风险；而火币以及OKEx选择四家交易所现货价格，权重各占25%，稳定性提升不少；币安选择五家交易所现货价格加权平均，再次提升现货指数的稳定性；Bybit是根据五家交易所每月交易量占比分配原始权重，如果价格出现异常，则降低该交易所的实时权重。因此，Bybit的标记价格更加全面、可靠。“Bybit采用了双套价格机制，从根本上杜绝了操纵场内价格引发的恶意爆仓行为，确保用户不被「插针」。”Ben解释说，“即使以场内价格计算用户已经爆仓，但如果按标记价格计算，用户可能还未触及强平线，那用户仍能持有现有仓位。”4.合约类型期货合约最早使用目标交易币种作为保证金，被称为「反向合约」。例如做多/做空BTC，需要使用BTC作为保证金，盈亏也使用BTC作为结算单位。不过，反向合约却有很大的问题，也被人质疑为「畸形合约」。简单而言，如果用户做多BTC，真实的盈亏会随着行情波动变得更大，即当市场价格下跌时，交易者将损失更多保证金。市场迫切需要更加稳健客观的计价单位，正向合约应运而生，使用稳定币作为保证金、计价和结算单位。相比于反向合约，正向合约以USDT作为保证金，降低保证金价值波动带来的强平风险；在行情变化的时候，风险更可控，更适合非机构交易者；正向合约更容易理解，收益更容易计算。特别是3月13日比特币大跌30%，正向合约的优势更加凸显。如果是反向合约，用户平仓后，由于比特币价格在下降，用户持有收益也跟着缩水；如果是正向合约，用户平仓后持有USDT，收益完全没有缩水，并且随着USDT出现大幅溢价，用户收益还略有扩大。不过，也有投资者告诉Odaily星球日报，其交易习惯是使用币本位作为保证金。因此，我们认为，合约交易平台最好兼顾两类投资者需求为佳。数据显示，六家交易所中，只有OKEx以及Bybit目前同时具备正向合约以及反向合约。
此外，火币以及Bitmex依然侧重反向合约，币安以及FTX侧重正向合约。5.交易对数量目前期货市场有两种合约类型：交割合约以及永续合约，二者最大的区别在于有无交割日期。虽然永续合约在2019年才迎来大爆发，起步较晚，但从发展现状来看，更多的合约交易所选择其作为标配，对于交割合约反而不是很「上心」。
数据显示，六家平台中有五家开设永续合约交易，唯一缺席的一家是火币。不过近日，火币合约相关负责人透露，火币接下来将上线永续合约。此外，币安以及Bybit的交割合约目前依然空缺。“用户期待的以季度、半年、全年为期限的交割合约，我们也将在2020年着手上线。“BybitCEOBen告诉Odaily星球日报。从交易对数量来看，OKEx的交割合约数量最多，远超后五家总和。这也很好解释了，为何OKEx合约交易量超过BitMex。不过，从永续合约交易对数量来看，FTX以及币安遥遥领先。特别是今年年后，币安重点发力合约市场，平均每周推出一个合约交易对；而FTX的永续合约交易对中，也有不少类似Matic这样的山寨币交易对，波动性以及风险性较大，用户需要谨慎投资交易。颇为有趣的是，虽然Bybit交易对最少，但其交易量却远超FTX。Coingecko数据显示，Bybit24小时交易量超过10.4亿美元，而FTX只有8.3亿美元。6.合约保险合约用户最担心的，莫过于合约方向与市场走势相反，产生亏损。保险作为一种降低风险和亏损的产品，近年来走入千家万户，但合约市场中保险产品仍处于空白状态。在昨天下午的发布会上，Bybit宣布推出了一款「合约保险」，弥补了合约用户的缺憾。Bybit也是上述六家平台中，唯一一家推出合约保险产品的合约交易所。“合约保险即交易者在Bybit持仓合约后，可以为此合约购买保险。当用户投资未如预期，由于持有保险可以不同比例的对冲潜在损失。”Bybit方面表示，“多空双向受保，保险赔付金额可提现。”举个例子，交易者小秦持有BTCUSD永续多仓合约，同时买入多仓保险：市场价格上涨，获取永续合约上涨收益。如果当前指数价格高于保险买入时刻的指数价格，多仓保险过期无效作废市场价格下跌，永续合约亏损。如果当前指数价格低于保险买入时刻的指数价格，多仓保险对小秦赔付。反之，空仓保险赔付过程相同。用心打磨产品的Bybit
通过前文的产品评测，我们发现，相较于老牌的BitMex、火币、币安以及OKEx，Bybit能够跻身一线合约交易所行列，确实有着自身的独到之处。侧重用户端体验，选择专注打磨产品，这是Bybit能够在2019年的合约市场成功突围的重要原因。本期我们也将重点介绍一下颇为神秘的Bybit。自2018年3月成立至今，Bybit已经走过了两个年头。虽然加密市场一直在快速更迭，但其合约产品至今只有4个交易对，新产品更新缓慢，着实令人不解：是人手不够，还是Bybit能力有限？Ben告诉Odaily星球日报，Bybit团队目前超过150人，研发团队核心成员来自摩根士丹利、腾讯、平安银行、诺亚财富等。之所以进展缓慢，并非不能上线新产品，而是他们的自我要求较高，必须将产品做到极致。”币圈一直有一个很大的误解，觉得上一个新产品两周就可以了。但上线后却出现很多BUG，需要不断停服维护更新。另外，合约上线后，怎么解决流动性、滑点以及用户体验等问题，这些都需要时间打磨。慢工才能出细活，Bybit不是要做大而全，而是精而细，这也是我们前两年的方向。包括近期上线的正向合约，我们也是用了6个月做足了功课才敢上线。”诚然，交易系统的稳定性对于用户而言至关重要，而近期暴涨暴跌的极端行情更是对交易系统的一次重大考验。大量用户涌入平台进行交易操作，短时流量过大容易造成拥堵，或引发交易引擎故障。Odaily星球日报发现，在3月12日的暴跌行情下，包括火币、OKEx、币安在内的多个交易平台APP均出现卡顿情况，用户刷新后显示无网络连接，而Bybit经受住了这次考验，交易系统自始至终没有宕机维护。”最近很多平台停服维护，但我们没有。一直以来，我们不停地完善Bybit的基础架构，我们的服务器也从未因任何类型的维护而停机，并且做到了全年99.99%的系统可用性。”Ben自豪地展示了Bybit的成绩。他补充道，从平台上线至今，Bybit已为全球117个国家的40余万用户提供数字资产服务，覆盖北美、欧洲、亚太等区域，月均用户量增长达47%。”目前日活大概在1.2万到1.3万，其中欧洲市场占比达到60%以上。“Ben告诉Odaily星球日报，2020年Bybit将向东南亚等地区重点发力。近期，抹茶交易所上线了杠杆ETF交易，Bakkt、OKEx纷纷上线期权衍生品交易，何一也曾表示币安今年会上线期权交易。“在金融市场，期权的交易量远超过合约的交易量。期权之所以受很多人欢迎，主要是因为期权比合约会更温和一点，但这个产品对于普通交易用户而言又有一定的门槛。“何一说。对于这些衍生品业务，Bybit表示也有意入局。但这些业务的优先级并不高，当前还是以期货合约业务为主，会保持自己的节奏。“我们从不做跟风的事，包括发币，始终遵从一个理念：如何给客户提供一个更好地交易体验。”Ben解释说，他们希望集中所有的人力、财力去锻造一个优秀的产品，“市场永远不缺获客手段，如何留住客户才是问题的关键。”
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