编者按：本文来自TrendFund，星球日报经授权转载。TrendFund是LDCapital管理，专注投资交易赛道里下一代CEX，DEX及衍生品的基金，拥有专业的交易专业团队提供完整的投后服务。加密货币衍生品交易：巨大的竞争赛道
前言自比特币诞生至今，整个加密货币市场已经经历了十多年的演变和发展。普遍来看，加密货币作为一种新型资产相较传统金融行业内的各类产品拥有高波动率，同时伴随着极高的风险。随着加密货币现货市场的逐渐完善和成熟，用户对于加密货币的交易需求已不限于简单的现货交易，各大加密货币交易所开始逐步推出各类衍生品产品。本文将主要通过介绍传统金融衍生品的情况，从而引出对加密货币市场内衍生品种类介绍、功能以及作用的阐述，并梳理目前加密货币市场内衍生品发展现状，对加密货币市场衍生品未来发展趋势做出总结。衍生品基本情况介绍在传统金融世界，衍生品的交易量均比现货市场的交易量要高。以外汇市场为例，衍生品成交额为现货的3倍。2019年，加密货币的全年现货交易量达到13.8万亿美元，而全年的衍生品交易量只有3万亿美元，加密货币衍生品交易量仍不足现货市场的25%。因此我们认为加密货币衍生品方向是一个十分有潜力的发展方向。本文将梳理传统金融市场上的衍生品与目前加密市场的衍生品，以此来分析加密市场衍生品发展路径。传统金融衍生品介绍金融衍生品是一种特殊类别买卖的金融工具统称。这一类衍生产品的价值依赖于其标的金融资产价值的变动。比如资产、利率、汇率或者各种指数等。这些要素的表现将会决定一个衍生品的回报率和回报时间，产品形式表现为主体双方之间签订的合约，并在规定时间内按照合约要求执行。衍生品类型包括如下几种：1、远期合约和期货合约远期合约和期货合约都是交易双方约定在未来某一特定时间、以某一特定价格买卖某一特定数量和质量资产的交易形式。期货合约是期货交易所制定的标准化合约，对合约到期日及其买卖资产的种类、数量、质量做出了统一规定。远期合约是根据买卖双方的特殊需求由买卖双方自行签订的合约，属于场外交易。因此，期货交易流动性较高，远期交易流动性较低。加密货币市场中的合约交易即是从这两种合约中演变而来，由于加密货币这类资产的特殊性，加密货币交易所针对传统合约产品做出了创新并衍生出了加密货币市场独有的永续合约，下文将着重介绍。2、掉期合约掉期合约是一种为交易双方签订的在未来某一时期相互交换某种资产的合约。更为准确地说，掉期合约是当事人之间签订的在未来某一期间内相互交换他们认为具有相等经济价值的现金流的合约。掉期合约一般主要用于银行之间的外汇交易以及公司在进出口商品之间的对冲或者套利，因此不适用于加密货币市场。3、期权合约期权合约是买卖权利的交易。期权合约规定了在某一特定时间、以某一特定价格买卖某一特定种类、数量原生资产的权利。根据期权买方的意愿可以将期权分为看涨期权和看跌期权。期权合约为投资者提供了更广阔的投资选择范围,并适应投资者更多样性的投资动机和利益的需求,一般来说会作为一种对冲手段为投资者减少风险。目前在加密货币市场中各大交易所已逐步推出期权合约，其交易逻辑与传统金融行业内的期权合约几乎相同。衍生品交易标的：传统金融市场中的资产较为多样化，衍生品的交易标的例如股票、利率、汇率、商品、指数等。加密货币市场中则主要以代币价格为资产标的，个别交易所会将衍生产品标的进行创新会包含了一些板块指数、波动率指数等。标的物随着加密货币市场的成长有逐渐增多的趋势。衍生品交易场所：衍生品交易场所主要分为两种，场内交易和场外交易。场内交易又称交易所交易，指所有的供求方集中在交易所进行竞价交易的方式。这种交易方式由交易所向交易参与者收保证金、同时负责清算和承担履约担保的责任，所有交易者集中交易增加了流动性。期货合约和部分标准化期权合约都属于这种交易方式。加密货币市场中的衍生品交易则主要为这种方式，交易所能保证流动性同时也能为用户提供便捷快速的交易需求。加密货币衍生品介绍目前，加密货币市场中的主流衍生品有：杠杆交易、期货合约、期权合约和杠杆代币。其中，一部分加密货币交易所并未将杠杆交易以及杠杆代币归为衍生品之一，但这两种不同于现货的交易方式确实为用户带来了多样化的操作，并且能达到衍生品所能及的效果。1-杠杆交易杠杆交易是一种使用第三方提供的资金进行资产交易的方式。与常规的现货交易相比，杠杆交易能够让用户获得更多资金，对交易结果进行放大，使用户能够在盈利交易中获得更大的利润。在传统金融市场中，杠杆交易一般被称为融资融券，借入的资金一般都由股票经纪人提供。然而，在加密货币市场中，借入资金通常由交易所中其他用户提供。资金提供者通过将资产放入交易所以获取利息，通过杠杆借入资产的用户则支付杠杆利息，交易所作为中介方通过调配资产并从中获取手续费。杠杆交易可用于开仓多头和空头交易。多头方可以借入稳定币对加密货币进行买入反映了用户对于资产价格上涨的期望；而空头则借入加密货币立即卖出并在市场下跌后买回对应币种，反映了与多头相反的情况。在使用杠杆交易开立多头或空头时，交易者的资产将充当借入资金的抵押品。目前主流交易所提供的杠杆倍数为2-10倍。所谓杠杆是指借入资金与保证金的比例。例如，开5倍的杠杆比例进行5万美金的交易，用户则需要质押1万美金的保证金。当用户的开仓方向与市场走势相反且行情波动剧烈的情况下，用户的保证金账户总资产低于杠杆交易的最低保证金要求时，交易所将强制出售用户抵押的资产以进行平仓。由于杠杆交易的爆仓风险性，个别交易所为用户提供了全仓杠杆和逐仓杠杆功能。全仓杠杆则是账户内支持所有交易对的杠杆交易，并且账户内资产互相担保共享使用。一旦发生爆仓，账户下所有资产都将被平仓。逐仓杠杆则是每个账户内每个交易对拥有独立的仓位，每个逐仓账户的风险互不影响。一旦发生爆仓，对其余逐仓账户并不影响。总体来看，逐仓杠杆功能对于用户整体仓位的风险管控意识更强，可以将不同资产的风险互相隔离，但需要用户时刻关注不同借贷资产的保证金情况。全仓杠杆功能则是有利于对单一资产进行风险管控，相较逐仓而言保证金的集中共享可以更好的缓冲单一币种的爆仓情况，但某一资产的极端行情就可能会造成所有仓位都被平仓。2-期货合约期货合约作为加密货币市场中推出较早的衍生产品，也是目前交易量最高的衍生品。加密货币市场中的期货合约分为两种：交割合约和永续合约。交割合约是一种加密资产衍生产品。用户可以通过判断涨跌，选择买入做多或卖出做空合约来获取数字资产价格上涨/下降的收益。主流加密货币交易所的交割合约一般使用差价交割的模式，合约到期时交易所将对所有未平仓的合约订单进行平仓，仅有Bakkt等个别交易所支持加密货币合约实物交割。目前加密货币市场中交割合约的交割时间多分为「当周、次周、季度」，并可以加一定倍数的杠杆。目前主流交易所支持高达125倍的杠杆，在行情波动剧烈的市场中，爆仓风险较高。永续合约是一种创新型衍生品，该合约与交割合约相似。只不过永续合约并没有交割日，用户可以一直持有。为了确保永续合约价格和现货标的价格之间的长期趋同，交易所基本都会使用资金费率的方式。资金费率是指永续合约市场中所有多头和空头之间的资金结算，每8小时结算一次。资金费率决定了付款方和收款方；如果费率为正，则多头支付资金给空头；如果为负，空头支付资金给多头。可以认为这是交易者持有合约头寸的一笔费用，或一笔退款。这种机制可以平衡买卖双方对永续合约的需求，使永续合约的价格与标的资产价格基本保持一致。主流加密货币交易所几乎都已支持永续合约，杠杆倍数最高可达125倍，永续合约也是当下最受市场欢迎的衍生品。3-正向合约与反向合约加密货币市场中，正向合约也称之为稳定币合约，即利用稳定币来充当合约中的保证金。反向合约也称之为币本位合约，则是利用币种做对应交易对的合约保证金。传统金融市场中衍生品一般都为正向合约即利用现金来结算，而反向合约则是加密货币市场中的创新，利用加密货币成为衍生品开仓的抵押物，极大增加了加密货币在二级市场中的需求，推动市场的流动性。同时，加密货币的衍生品市场有其特殊之处。由于加密货币市场的价格波动非常大，所以其会非常容易导致穿仓。接下来本文会介绍何为穿仓以及其解决措施。穿仓是指用户合约爆仓后由于流动性的原因其仓位无法被强平，即交易市场中没有对手方能撮合这笔订单。一般来说这种情况下交易所将会接管用户的剩余仓位，而这会使交易所收到损失。主流交易所都会设立风险保证基金，风险保证基金旨在弥补由于用户合约资产保证金低于0时而导致的损失，非破产的强平用户支付的额外费用将被注入风险保障基金。风险保障基金的主要目的是减少用户无法被强平的可能。当风险保证基金无法接管船舱用户的仓位时，目前加密货币交易所中有两种主流解决方案。穿仓分摊：在交割日进行盈亏结算时，交易所会将所有合约的爆仓单产生的穿仓亏损合并统计，并且按照所有盈利用户的所有收益作为分摊；自动减仓：交易所将根据用户优先级排序进行平仓。优先级排序是基于用户的盈利与杠杆倍数来计算的，通常盈利越多，杠杆倍数越高的用户将首先被平仓。以上两种方案都是通过减少合约盈利方的盈利部分来实现系统的盈亏平衡，穿仓分摊机制会对所有盈利用户进行分摊，而自动减仓则是针对盈利最多的用户。加密货币交易所一般会上线多个不同交割时间的交割合约，以满足大部分用户的需求，而这也会使用户资金分流，造成个别交割合约流动性较差。而永续合约的流动性较好且买卖盘深度几乎接近于现货，因此穿仓现象大多出现于交割合约。4-期权合约目前加密货币市场中的期权合约主要分为两种，一类以Deribit交易所为主的T型报价期权合约，而另一类则是币安推出的基于加密货币市场的创新期权合约。T型报价期权加密货币市场中的T型报价期权合约与传统金融市场中的期权合约几乎相同，均为欧式期权，仅可在到期日进行行权。交易所充当证券经纪商的职责，为用户提供T型报价表，表中包含了期权合约标的、到期日、行权价、买卖价格等交易信息。用户可以作为期权买方也可作为期权卖方。简易版新型期权第二类期权产品则是币安、Gate.io等交易所推出的简易版新型期权。相比传统期权的复杂T型报价表，这类期权产品简化了交易流程，以增强交易体验。用户购买期权只需要选择期权到期时间和购买数量即可，下单时的行权价则是实时变化由交易所提供。根据不同交易所的产品特性可分为欧式期权和美式期权两种，与传统期权相比，它的到期时间范围也较短，从5分钟到1天不等。用户仅可以作为期权购买方与交易所进行期权合约的博弈。此类简易版新型期权拥有以下几个特点：?流动性高。普遍来说，标准期权合约拥有多个到期日以及行使价格的选择，并且拥有买方和卖方两种选择，多样化的产品结构也将分散每份期权合约的流动性。简易版新型期权的卖方则为交易所，随时可以提供流动性，因此用户不必担心因流动性缺失没有对手盘的情况。?操作简捷容易上手，对于新手用户体验更加友好。期权本质上是一个复杂的衍生品，对于期权合约的深度理解需要掌握5个希腊字母之间较为复杂的非线性关系，学习成本和门槛较高。简易版新型期权经过交易所的包装之后成为了一种极为简单的衍生品工具，可以理解为用户对于加密货币资产短时价格的预期猜测。?期权到期日较短。简易版新型期权的到期日从5分钟到1天不等，与传统期权合约的一个月甚至一个季度相差甚远。短时期权的主要用户更多的是投机者，对资产标的进行短期的猜涨或者猜跌，而这其中意味更重。?内在价值不透明。经过交易所包装后的短时期权并不会为用户提供潜在波动率、Delta、交易量情况等期权重要数据，用户无法计算期权真实的内在价值。交易所可以通过高溢价的方式出售期权以获取高额利润，用户的对手方交易所掌握大量期权标的的实时数据就已存在天然优势，同时交易所还能通过其他期权交易所中的T型报价表反向操作以对冲作为卖方的风险。因此用户作为交易所的期权对手方需要承受的风险较高，即使期权的价格并不合理也无法从中获悉。5-杠杆代币杠杆代币本质上是一种带有杠杆功能的代币，旨在提供标的资产的杠杆倍数报酬。与杠杆交易不同，用户不需要任何抵押品和维持保证金，也不需要担心被清算的风险。每个杠杆代币的背后都对应了一篮子的标的物持仓。根据产品的不同，杠杆代币背后的真实目标杠杆倍数也不相同，杠杆代币通过交易所的调仓机制，增加或减少基础资产的所持头寸来维持目标杠杆。从功能性的角度来看，杠杆代币的作用类似于传统金融领域内的ETF。例如币安发行的杠杆代币BTCUP和BTCDOWN。BTCUP可在BTC价格上涨时，实现杠杆倍数收益。相反地，BTCDOWN可在BTC价格下跌时，实现杠杆收益。BTCUP杠杆代币对应的一揽子资产是123,456.78张BTCUSDT永续合约。币安杠杆代币的目标杠杆倍数将保持在1.5倍至3倍之间。虽然杠杆代币与普通加密货币一样并不需要繁琐的操作，但其中的机制较为复杂不适宜新手参与。杠杆代币并不存在爆仓的情况，但是与持有现货相比，长期持有杠杆代币将会受到每日调仓以及日管理费的影响，资产会逐步受到手续费磨损。因此，在短期的单边行情中杠杆代币将发挥其优势，杠杆代币会自动用浮盈来增加底层资产仓位，使得实际杠杆倍数超过原定的杠杆倍数，以达到更多收益。根据CryptoCompare的数据显示，在2020年5月份，所有交易平台的衍生品交易量都出现大幅上涨，总成交量创历史新高达到6020亿美元。2020年6月份，相较于5月份，所有平台的衍生品交易量均有下降，全月衍生品交易量为3930亿美元。尽管交易量下降了，但衍生品交易占所有交易的份额却达到了历史新高。后期，整个衍生品行业的交易量还有很大的发展空间，Tokeninsight预计2020年的加密货币衍生品交易量将达到现货成交量的2倍以上。在不同的衍生品种类中我们认为期权目前是很有发展空间的一个品种。传统市场期货交易量和期权交易量差距不大。而目前数字货币期货前三交易所期货6月份平均每日交易量之和为105亿美元，而Deribit期权为8.3亿美金，因此我们保守预计期权会有近10倍的增长空间。除了期权以外，场外交易的衍生品则是另外一个发展机会。2017年年底，全球场外衍生品市场名义本金为532万亿美元，而同期的场内衍生品市场持仓额为81万亿美元，比值约为7:1，我们透过数据可以很明显的看到场外衍生品交易额远大于场内衍生品交易额。目前加密货币场外交易占加密市场活动的60％至65％左右。一些场外交易柜台为有大额交易需求的客户提供了许多定制的衍生产品，可能包括期权，掉期，远期以及差价合约。与传统金融市场的数据来看，我们认为加密货币的场外交易未来还有较大增长空间。从衍生品市场发展来看，2018年是衍生品开始起飞的一年，BitMEX的BTC永续合约日平均交易量比上一年增长近10倍，达到2亿美金级别。原因是2018年市场萎靡，参与者急需一种金融工具来进行对冲或投机做空，因此我们认为2018年的加密货币衍生品的腾飞主要来自做空需要。?目前主流的衍生品交易所介绍加密货币市场发展至今，衍生品已经成为了市场中必不可少的金融工具之一。加密货币衍生品的发展和创新对于整个市场起到了推动作用，其发挥的主要作用有以下几点：套期保值：套期保值是指投资者使用衍生产品来保护其投资组合。利用衍生品获取的利润来弥补现货市场的损失，或者利用现货市场的升值抵消衍生品带来的损失，达到减少风险的目的。例如，大量的比特币矿工在获得挖矿收益后担心未来比特币价格的下跌，于是通过加密货币衍生品的做空机制，做空与预期收益等值的衍生品，提前锁定收益。对于机构投资者而言，利用期权以及期货合约等衍生品进行反向操作能对投资基金起到风险对冲作用，提高资产的风险管控意识。投机：加密货币衍生品为散户们提供了多样化的投机手段，提供高倍杠杆的期货合约可以让小资金用户以小博大，获取更高的收益。但伴随而来的是更高的风险，高倍杠杆意味着资产价格的轻微波动即可使用户的资金仓位爆仓。对于大部分交易所而言，加密货币衍生品尤其是支持高倍杠杆的期货合约已经成为吸引用户的主要工具之一。大部分新手用户在交易所中进行百倍合约开仓无异于行为，而专业量化交易团队则可以利用市场波动做策略化交易投机，例如网格交易等。价值发现:在加密货币衍生品市场中，若交易量以及用户基数足够庞大，那么衍生品对于资产标的将具有价值发现作用。衍生品中的价格往往体现出市场用户对于资产标的未来的走势判断，而这对于现货的未来价值展望具有一定的参考意义，甚至能从一定方面预测出现货市场的未来价格。增加现货交易流动性：目前大部分主流交易所提供的衍生品都为反向合约，即需要加密货币资产作为保证金，做衍生品交易的用户需要手持一定的加密货币进行开仓。而在行情波动剧烈的情况下，用户进行补仓需持续在现货市场中购买加密货币充当保证金。另一方面，通过衍生品交易获利的加密货币资产也需要在现货市场中进行交易用以出金。因此衍生品市场与现货市场的联动性较高，衍生品市场交易量的剧增也将带来现货市场流动性的上升。在经过一段时间的发展，已经有一批加密货币交易所依托其技术优势、市场推广或者原有现货交易所的用户数量，展现其高速增长的市场份额。目前头部的现货交易所大多提供衍生品交易所的交易模块，因此用户可以直接在中心化的现货交易所进行衍生品的交易；同时，还有一些专注于衍生品交易的中心化衍生品交易所BybitTokenInsight以2020年成交总量超$300B，且主要提供期货合约交易为标准进行分类，筛选出Bybit、FTX和BitMEX共三家大型期货交易所。大型期货交易所专注于以期货和期权为主的数字资产衍生品交易赛道，而从产品构成来看，大型期货交易所成交量均主要来自永续合约。从市场份额角度看，BitMEX由于受监管事件影响，Q4表现相对不佳。在大型期货交易所中，Bybit在Q4实现大幅增长，日均成交量达到$3.18B，一举超越BitMEX，期货成交量在大型期货交易所中排名第一；而在2021年4月，Bybit的日均交易量更是达到了$4B。Bybit是一家为衍生品和合约而生的加密货币交易所。与OKEx的全方位交易产品不同的是，Bybit只专注于这类交易产品。这家在国内默默无闻的衍生品交易所，其最重要的比特币永续合约已经位于CoinGecko的比特币永续合约的第三名，其深耕海外市场，近期日均交易量超过$4B。在这么大的交易体量下，从技术稳定上看，Bybit的撮合系统和强平机制都没出过问题，在这样的行情下，绝不是一件容易的事情。Bybit目前推出的永续合约其实是加密货币领域特有的一类交易产品，与传统金融行业内的差价合约的概念比较类似。这是一种高杠杆高手续费高风险的交易产品，使用者可以利用该工具获得超高的资金利用率，但同时也会承担相应的高风险。以Bybit的100倍杠杆为例，用户只需要存入0.1个比特币的保证金，就能提交最高接近10个BTC的委托单，瞬间提高了资金利用率。从永续合约产品本身的设计来说，因为BitMEX有着加密货币领域最多的流动性和最庞大的交易生态，所以Bybit也沿用了类似于BitMEX的反向合约设计，对于任何前BitMEX的用户，都能很方便的熟悉这一套交互和下单方式，甚至连费率计算方式都是相同的，减少用户的学习成本。而OKEx的永续合约，就完全是他们自己的一套交互和体验，用惯BitMEX的用户很有可能要花时间学习OKEx的操作方式。除此之外，指数计算和交易深度这两个特点也值得专业交易者关注。Deribit在11月1日遇到的15%价格暴跌，就是因为其指数价格的数据源的Coinbase停机所致，而Bybit就避免了这个情况，是因为其指数价格还加上了额外的双重保护机制：剔除错误价格数据源和对价格偏离度高的数据源降低权重。这两个机制将会保证Bybit相对其他指数计算方式更稳定。深度其实也很好比较，CoinGecko上显示Bybit的Spread是最高级别的0.01%。FTX2019年5月份，FTX正式成立，主打衍生品交易。交易员出身的SBF打造FTX的初衷也很简单，目前市面上的衍生品交易平台存在很多痛点，不够创新和友好。FTX在20年Q1的日均成交量为$0.84B，而Q4日均成交量达到$1.76B，相较Q1增幅达109.5%。当然，对于FTX和整个加密货币市场来说，更重要且更受瞩目的则是股权通证这一创新。将加密货币和股票相结合，前一个做尝试的是币市BISS，只不过该平台因为监管等种种原因走向了末路。FTX的股权通证可以让合格的交易者一年365天，7×24小时地进行交易特斯拉等公司的股票，打破股市的限制。而且，股权通证以1:1的比例由受监管券商经纪人的股票来做支撑，使交易者获得持有股票本身的所有经济利益。当然，作为衍生品平台，除了股票的现货交易，FTX也增加了对相应产品的期货交易，并允许用户以高达101倍的杠杆率进行交易。股权通证的成功，让FTX尝到了甜头，也让他们对这个产品进行了深度挖掘——进一步推出了Pre-IPO产品。在Airbnb首次公开募股前，FTX上线了AirbnbIPO预售合约这一衍生品合约；在Coinbase即将开展首次公开募股的预期下，又推出了CoinbaseIPO预售合约交易市场。股权通证这一创新性产品就像一把锋利的匕首一样，在衍生品交易市场划开了一道口子，让加密货币市场看到了FTX的实力和创新力。灰度将加密货币引入股市，FTX则将股票引入加密货币。除了说给加密货币领域的用户提供了投资股票的通道外，FTX股权通证的尝试，更是让「资产数字化」往前迈了一大步。虽然FTX成立不足两年，但已经在中心化和去中心化两个维度进行生态的构建，且颇有成效：在中心化世界，以FTX为基础，通过创新性、差异化的产品占据市场的同时，关注合规，推出美国合规分部FTX.US；在去中心化的世界里，布局基于Solana公链的去中心化交易平台Serum、AMM协议Raydium、主经纪商协议Oxygen等等，完善DeFi生态宇宙。与此同时，FTX还以1.5亿美元的「天价」收购移动新闻和投资组合跟踪APPBlockfolio，来获取更多的散户投资者。在某种程度上这和币安收购CoinMarketCap有异曲同工之妙。可以看到的是，凭借着SBF个人的影响力，依靠着创新的产品、日益完善的生态，以及圈层连接和突破的打法，FTX在2020年以来获得了全面的爆发。据FTX官方数据，2020年，FTX的交易量呈井喷式上涨，交易总量超过3850亿美元，日均交易量达到10.6亿美元，相比2019年增长超过1000%；平台新增用户超过10万，相比2019年，增长也超过了800%。进入2021年以来，FTX更是上了一个台阶，目前日均交易量已超过79亿美元。BitMEXBitMEX是最为老牌加密货币衍生品交易所，在该平台可以交易比特币以及其他数字货币合约，高达100倍杠杆。该平台于在2014年初创立，创始人他们总共花了十一个月才建立起这个交易所，在2014年11月24日正式上线。BitMEX是第一个上线永续合约的加密货币交易所。当时，加密货币市场的衍生品还非常少，BitMEX推出的永续合约很好地满足了市场需求，并迅速在加密货币市场发展起来。时至今日，随着币安、火币和OKEx等主流交易所都已上线永续合约，交易品种也从BTC、ETH扩展到其他加密货币，BitMEX所面临的挑战也日益严峻。今年4月17日，平台日交易量超过90亿美元，为该平台日交易量历史最高之一。BitMEX表示在过去的365天内，平台的总交易额突破了1万亿美元，同时今年1月和2月也是该平台历史单月交易额最多的月份。BitMEX称能达到此里程碑是因为在12月推出的用户验证计划，使得BitMEX在加密货币衍生品交易所中具有最大的已验证用户规模，在该计划截止后共产生了3350亿美元的交易额。BitMEX虽然在业绩上取得了重大突破，但是其也面临非常大的挑战。一方面是来自于竞争对手的挑战，无论是专业的衍生品投资交易所比如Bybit、FTX，还是综合性主流交易所币安、火币等等。另一方面是来自于监管的风险。BitMEX联合创始人、前首席执行官ArthurHayes已在夏威夷向美国当局认罪。去年，美国司法部和美国商品期货交易委员会分别对加密货币衍生品交易所BitMEX的创始人及高管发起刑事和民事指控，称该交易所创始人及高管串谋违反美国《银行保密法》、运营未注册的交易平台、涉及违反KYC和反相关的监管法规。为此，BitMEX发布适用于金融行动特别工作组「TravelRule」的数据存储框架。该框架主要介绍了在实施「TravelRule」时可以参考的关于访问管理、「TravelRule」数据安全、信息保护、记录与监控以及隐私等数据存储规则。2019年6月，FATF发布加密指南，其中「TravelRule」要求交易所在交易过程中收集和转移客户信息，包括发起人姓名、帐号和位置信息、受益人姓名及其帐号。FATF计划在今年6月公布其准则在全球范围内执行情况的第二次审查结果。同时，BitMEX也在不断打磨其产品，以增强其用户友好程度和服务范围。3月18日，加密货币衍生品交易所BitMEX宣布将支持比特币Bech32地址的存款功能，可以降低用户的转账费用。Bech32类地址相比之前的地址提供了很多优势，包括增加了检测和纠正错误的能力，也可以降低整体的交易费用。今年3月份BitMEX分批推出关于ADA、DOT、EOS、YFI、UNI以及XLM六个币种的双币种永续合约，极大丰富了其服务的范围。三、衍生品新兴交易项目介绍
随着比特币的价格和加密货币圈的市值持续扩大，衍生品交易这一赛道也越来越被重视。除了前文提到的众多成功的衍生品专业交易所外，也涌现了很多新兴的项目。其中期货交易平台包括了dYdX，perpetual，Injective等；期权交易包括了Opyn1、Hegic和Deribit等；下面我们按几个技术路径分类介绍一下这些DeFi衍生品项目：技术路径一：订单簿交易范式此技术路径的项目基于传统的订单簿交易范式进行交易。但是因为大多数公链的性能无法支持订单簿交易，所以一般都需要在技术上采取某种妥协。dYdXdYdX创建于2017年，与MakerDao、Aave等头部DeFi协议属于同一时期的产品，并在2017年底获得A16Z的ChrisDixon、PolychainCapital的OlafCarlson-Wee、Coinbase的BrianArmstrong等人的投资。dYdX是少数坚持使用订单簿模式的去中心化交易所之一，采用链下订单簿和链上结算的交易方式，也是运营了数年的DeFi协议中少有的还没有推出治理代币的项目。dYdX同时包含借贷、杠杆交易与永续合约三种功能。杠杆交易自带借贷功能，用户存入的资金自动组成资金池，交易时若资金不足，则自动借入并支付利息。需要注意，目前dYdX的杠杆交易只对大额交易的用户友好，若单笔订单小于20ETH，则只能选择吃单，并需要支付较高的小额订单吃单费，以弥补Gas成本。目前dYdX的永续合约在Layer1与Layer2上同时运行，Layer2采用StarkWare的二层解决方案，已开启主网测试。用户可以用自己的邮箱与以太坊地址进行注册。现在使用很有可能在dYdX发币时拿到空投奖励。在过去3个月时间里，dYdX中锁定的资金已经从4500万美元升至2.2亿美元。InjectiveInjectiveProtocol是BinanceLab首批孵化的项目之一，也通过Launchpad上线币安。Injective协议中包含三个部分：基于Cosmos构建的Injective链，作为以太坊Layer2侧链解决方案，可将以太坊交易扩展到Injective链上；Injective衍生品交易协议，用户能够自建衍生品交易；Injective交易平台，采用订单簿模式撮合交易，且订单存储在链上，由节点维护。除了正常的交易之外，Injective还优化了交易体验，采用延迟随机函数来防止抢先交易。基于Cosmos的Injective链可以通过IBC直至其它链的产品。自从Uniswap将基于流动性池的AMM交易范式变成DeFi项目最主流的流动性提供机制之后，基于订单薄的DeFi衍生品交易目前主要的问题是缺乏一个类似于流动性池这样的机制让社区参与流动性提供。除此之外，基于订单簿的DeFi衍生品项目主要都部署在自己的layer2上，因为跟别的DeFi项目的可组合性也是一个问题。YFXYFX是一个基于ETH、BSC、Heco、Tron、OEC、Polkadot的跨链去中心化永续合约交易平台，提供BTC、ETH等资产高达100倍的永续合约交易服务。YFX创新使用高流动性、低滑点的QIC-AMM做市商池交易机制，为用户提供了流畅、安全的交易体验。YFX已经成功支持Layer2的永续合约交易服务，它融合了永续合约交易员期望的Cefi式杠杆以及Defi系统的AMM的流动性和简便性,未来将成为Defi领域基础性的金融设施。YFX首创的QIC-AMM(QuotedIndexPriceandConstantIntegralBasedAutomatedMarketMaker)是基于指数价格报价和恒定积分的动态深度的自动做市商交易协议。该协议下通过中心化指数价格报价，交易者参考此价格直接报价与自动做市商完成多空成交，交易深度与做市商资金池子的流动性有关。事实上，在YFX团队深入的调研与实践后，发现AMM机制用于金融衍生品的定价机制的漏洞，会使市场中聪明的投资者产生无风险套利，致使系统产生不可逆风险。而QIC-AMM机制会抓取多个中心化交易的的现货价格形成指数价格，用户在委托下单时，用户只需输入开仓成本、杠杆及方向，系统会冻结用户的开仓成本，同时系统会以此时指数价格作依据和开仓信息、开仓保证金一起上链，因为上链需要时间，在这段时间内因为行情波动，价格会有一定偏差，用户可以自定义容忍偏差的范围，当上链价格在此范围内，做市商会从资金池子的可用余额中冻结一定数量的保证金，以此和用户的开仓成本冻结在一起，形成一个多空仓位，亦形成一个智能合约。与中心化交易所采用的指令驱动报价制度相比,YFX通过借鉴传统金融衍生品的金融模型,即在传统金融市场的做市商制度,由做市商为投资者提供买卖双边报价进行定向交易,通过报价的更新来引导成交价格发生变化。YFX还有独特的防穿仓设置。自动做市商通过QIC-AMM机制与用户的委托单形成一个智能合约进行上链。这样既保证了用户与做市商资金安全,也保障这个系统不会发生穿仓。在YFX中,用户和做市商的杠杆率不同,通过系统配置,一旦指数价格突破某一方的强平价格,智能合约的超级管理者均会对该仓位进行强制平仓,用户止损强平或做市商止损强平。如果区块链上出现拥堵无法进行强制平仓,等区块链网络恢复正常后,系统仍是按照某一方的强平价格进行结算,避免整个系统出现穿仓发生。OpynOpyn是建立在以太坊上的一个去中心化期权交易平台，使用户能免受币价波动的风险。Paradigm、Dragonfly、1kx、DTCCapital以及Synthetix与Aave的创始人均参与了该项目的投资。Opyn使用ConvexityProtocol构建，该协议允许用户创建看跌期权和看涨期权。用户只能购买和出售既定产品、交割时间、行权价的期权。Opyn中出售的为欧式期权，只有到期时才能交割，产品均以USDC定价，期权卖方必须要质押100%的保证金，以应对市场风险，期权卖方将获得对应的oToken并卖出。例如，当前若要卖出1WETH以1800USDC为清算价，交割日期为3月12日的看跌期权，则需要抵押1800USDC，生成1oWETHP，卖出后获得171USDC的期权费。若期权到期后，WETH价格在1800USDC以下，持有对应oToken的用户即可行权，获得1800USDC与ETH价格之间的差额。技术路径二：vAMM此技术路径主要受Uniswap的AMM启发，采用一个虚拟的AMM作为其价格生成机制。PerpetualPerpetualProtocol从前叫做StrikeProtocol，是自动化做市商AMM并支持每种资产的去中心化的永续合约交易协议。其去中心化永续合约具有包括20倍多空杠杆率、非托管、无需信任、抗审查、通过AMM保证流动性、支持区块链资产以及例如黄金、原油等链外资产等性质。通过每小时使用一次Chainlink喂价以最小化预言机的使用率。其团队位于，联合创始人为冯彦文、Shao-KangLee。冯彦文此前担任Decore联合创始人兼首席执行官，参与创办CinchNetwork、CubieMessenger、Gamelet与Willmobile。Shao-KangLee此前曾创立应用POPAPP，后被Marvel于2016年收购。Perpetual在2020年8月获得了AlamedaResearch、ThreeArrowsCapital、CMSHoldings、MulticoinCapital、ZeePrimeCapital、BinanceLabs等机构的投资。它构建在xDai上，由虚拟做市商驱动的合约交易所，一开始只支持USDC作为抵押品。vAMM也依靠恒定乘积公式决定价格。用户使用前，需将USDC存入存储真实资产的智能合约。交易时，会在vAMM中铸造虚拟资产。假如以100USDC开10杠杆的多仓，则会铸造1000vUSDC放入vAMM，而vAMM中并不存储真实资产，只是为了方便清算。vAMM模式由于其流动性池是虚拟的，因为高度依赖于人工设定虚拟流动性池的参数。例如Perpetual的参数K，代表虚拟流动性池的流动性大小。K如果太小，会给交易带来较大滑点，K如果太大，会让内部CPMM机制产生的价格对外部价格的响应太慢。因为K值的设定较难把握，会给项目带来一定的隐患。技术路径三：基于流动性池基于流动性池的衍生品交易方式本质上跟Uniswap基于流动性池进行现货交易的逻辑相同，都是让流动性池在交易过程中扮演用户的对手方的角色。DeriProtocolDeriProtocol是由DeFi工厂开发的去中心化衍生品交易协议。Deri协议提供?种去中?化的?式让用户精确??效的交易风险暴露。Deri协议的?作机制跟Uniswap类似，都是让流动性池作为交易者的对??。不同的是，Uniswap执?现货交易的流动性池需要持有?对token供交易者兑换，?Deri的流动性池作为衍?品的对??只需要持有衍?品的本位币。Uniswap作为现货交易对手方，在交易中所扮演的角色是：流动性池备有A和B两种币，随时准备按照用户转入A的数量基于CPMM算法转回一定数量的B给用户。而Deri作为衍生品交易对手方，在交易中所扮演的角色是：随时准备按照用户建立多头仓位的需求成为其对手方建立对应的空头仓位。交易者的开仓价格为交易时的oracle报价，因此没有滑点。由于外部交易者的多空双方有可能不平衡，流动性池有可能会因为持有净头寸而承担市场风险，Deri通过资金费率的机制来平衡多空双方。资金费率机制的存在会使得套利者出于赚取资金费率的动机而在交易中扮演少数方的角色，从而平衡多空双方，使流动性池的净头寸用于趋于0。作为去中?化衍?品的解决?案，Deri协议具有以下全部特性：?真正的DeFi：区别于大多数基于订单薄的解决方案，Deri协议的核心交易逻辑完全在链上完成。?真正的衍?品：衍生品的经济学意义在于让用户精准且高资本效率地交易风险因子。Deri的交易仓位由oracle更新的标记价格来计算PnL，确保仓位PnL精确跟踪标的价格变化；实?保证?交易，提供内在杠杆，具有杠杆所提供的的高资本效率；?可组合性：仓位被通证化为non-fungibletokens(NFT)，?户?便在??的钱包?持有、转移仓位token，也可以将仓位token便捷的导?其它DeFi项?作为其基础组件以满?其?融需求；?开放性：理论上Deri可以基于任何本位币启动以任何交易对象为标的的流动性池。Deri协议不强制要求?户使?任何特定的“?家筹码”。根据其oracle机制所支持的交易范围，Deri的交易范围可拓展值任何oracle所能支持的交易标的，例如目前Deri已在BSC链上支持交易COIN永续期货。?三链一体：目前Deri协议部署在Ethereum、BSC、HECO三个公链上，且由其官方提供的跨链桥将三个链统一在同一个生态体系之下。?Deri协议目前V1已经上线，团队正在开发DeriV2。V2版本的Deri将给DeFi衍生品交易领域带来极致的资本效率。HegicHegic通过流动性池解决了期权产品的流动性问题，虽然它并没有知名的机构投资者，但也因为YFI创始人AndreCronje的推广而火爆。Andre曾发布推特称YFI机池均为单币无损挖矿策略，不利于资金池获得收益，未来将考虑使用Hegic的期权策略来帮助YFI获得更多收益。目前，Hegic中只包括BTC和ETH的期权。用户可以在Hegic中提供资金，组成流动性池，这些资金将用于自动卖出看涨和看跌期权，成为买方的交易对手。因此，在Hegic中提供流动性，将承担卖出期权的风险，同时也享受卖出期权的收益。dFuturedFuture是由MIX集团旗下MixLabs研发的去中心化衍生品交易协议，采用QCAMM做市商协议，具有零滑点、高交易深度、零无偿损失的特点。dFuture是一个由LP提供流动性的点对池交易式期货Dex，处于Dex赛道的细分赛道「AMM型期货Dex赛道」中。点对池形式的优势是，交易者在池子容量范围内成交可实现近似无限流动性的效果，同时不需要LP进行专业做市，仅简单提供流动性就可以做市。dFuture的定价方式为预言机定价。它采用QCAMM机制定价，从Uniswap和Chainlink、Wootrade等多个数据源获取价格后得出加权平均价进行报价。为防止预言机故障，dFuture设计了多种规则处理各种预言机故障状况，极端情况下将暂停交易。QCAMM定价方式的优势是，用户能够直接按照报价直接成交，没有滑点；同时由于QCAMM机制中以单一货币进行结算，例如目前以USDT来做多/多空BTC、ETH等资产，因此没有无偿损失。实现点对池和QCAMM优势的代价是，dFuture对所有用户的总开仓量有限制，其裸头寸不能超过LP池质押数额，达到之后裸头寸方向不能继续交易。同时，dFuture的「恒定和」公式设计，使得场内多空头头寸尽可能相互接近。此外，dFuture由LP提供流动性，需要作为交易者的对手方承担风险，同时也获得手续费/平台币DFT收益。dFuture设置了风险保障基金作为风险发生时的缓冲器，先由风险保障基金承担风险，再由预设算法进行穿仓分摊等损失产后处理，最后，由LP承担有限风险。dFuture于2021年2月8日上线，目前交互钱包超过4万个。其上线运营一个月后，合计取得日均4000万USDT总锁仓量、日均2.8亿USDT合约交易量以及3万多个合约互动地址数的靓丽成绩。去中心化期货赛道整体处于爆发前夜，同时dFuture拥有独特QCAMM的机制，具备竞争潜力。相比于以太坊，Heco和BSC都具备较快的出块速度和较短的确认时间，dFuture能够实现快速更新平台价格，有效避免抢跑攻击；Heco和BSC的Gas费都远远低于以太坊，让交易者能够以更低的成本在dFuture平台开仓交易；同时，Heco和BSC都拥有大量和优质的交易用户，dFuture作为目前唯一一个基于QCAMM构建的DeFi衍生品交易所，为Heco和BSC的用户带来更丝滑的交易体验和更良好的用户体验。dFuture与Heco和BSC合作接连不断推出DFT闪兑、开启流动性交易池、开放二池挖矿功能，LPToken抵押挖矿功能，使得这两条链上的USDT流动性挖矿累计回报率、LPToken挖矿年化回报率分别稳定在150%和500%左右。唯一需要观察的是，其依托于币安和火币的生态实现，后续是否能够持续发力。LeverNetworkLeverNetwork是一个去中心化杠杆交易平台。其旨在可以让用户一气呵成地进行抵押、借贷、杠杆交易，做多或做空任何标的资产：?对于存款方来说，可将任何闲置资产存入Lever以获得利息或进行抵押贷款，获取更高的利息和流动性挖矿收益。?对于交易者而言，Lever的资金池目前提供最高3倍的杠杆开仓，用户可自由选择做多或做空。为此，Lever巧妙地借助了DeFi中具备最大交易流动性的Uniswap、Sushiswap等DEX的自动做市商来提供充足的流动性，并为交易者建立了全DeFi行业中交易流动性最大的杠杆交易平台，满足了不同层次交易者的交易体量需求。用户在Lever平台可以为其可利用资产轻松加杠杆以博取更多利润这一前景，是建立在Lever产品下述3个特点优势之上：?充足的交易流动性：Lever创新性的引入如UniSwap、Sushiswap、Pancakeswap等外部自动做市商，保证平台具备充足的交易流动性，交易者可任意选择开仓做多或做空的仓位大小。除了常见的WBTC和ETH，Lever还支持其他常见的ERC20代币资产如AAVE、SNX、UNI等以及其他长尾资产。?极高的资本利用率：Lever提供了直接的借款使用场景和杠杆交易服务，大大提高借款频次和额度，进而通过较高的资产使用率来推高存款利率，提升存款人的动力和意愿，从而进入正向循环。此外，用户通过如AAVE、Compound这样的借贷协议质押资产获得的可交易转移的质押凭证aToken、cToken等可在Lever进行抵押获取利息，这些质押资产同时也可被作为抵押物进行杠杆交易。?便捷安全的交易体验：Lever在资产存借、交易执行、仓位管理三大方面产品进行结构化设计，将新用户的参与使用门槛降到最低，对用户的开/平仓、存、取、还都提供了便捷的交互设计。Lever还通过集成TradingView专业的K线图分析，让职业交易员的体验也更加顺畅。未来也会增加PNL、行情预警、多链支持等产品。此外，Lever的智能合约已在审计和优化中，力争用户的交易Gasfee控制在最低水平，同时最大化保证合约的资产安全。?与中心化交易所提供的杠杆交易产品相比，Lever自然拥有公平、透明、安全，以及用户数据完全由用户掌握从而避免隐私泄露的去中心化优势。相比于市场上知名的去中心化衍生品交易协议dYdX，Lever的产品设计思路截然不同：dYdX作为较早的DeFi产品通过自建的订单簿积累了一定的交易流动性，但Lever拥抱目前DEX集聚于AMM模式的马太效应，其交易流动性通过集成市场上所有的大型DEX而来。四、衍生品相关投资标的
1、Vegahttps://www.chainnews.com/articles/079600263888.htm去中心化衍生品交易协议Vega从VC机构和传统交易平台募集了500万美元融资，投资机构包括ArringtonCapital、CoinbaseVentures和CumberlandDRW等。由ArringtonCapital和CumberlandDRW领投的本轮融资将支持Vega推动衍生品市场大众化的使命，使任何人都能够创建和启动衍生品市场，同时解决一些困扰去中心化系统并阻碍其广泛发展的难题和挑战。通过消除中心化「看门人」，Vega可以实现即时结算，消除市场中的利益冲突，降低交易费用，并实现大宗衍生品交易所必需的吞吐量2、风险分级衍生品协议BarnBridgeBarnBridge是分级衍生品协议，使用固定收益率和波动率对产品风险进行标记，产品有：由DeFi收益担保的定息和浮息产品SmartYieldBond「智能收益债券」；可对冲任何ERC20代币市场价格波动的衍生工具SmartAlphaBond「智能Alpha债券」。3、Paradigm加密货币机构级交易通讯平台Paradigm宣布推出多元委托系统，从而进一步扩大其旗舰报价请求系统的能力。Paradigm新上线的多元委托系统可匿名报价，并获取多个经销商报价中的最优价格，而无需进行人工密集的双边谈判。Paradigm表示，已经拥有一个由270多个交易对手组成的全球网络，其中包括对冲基金、场外交易平台、贷款人、结构性产品发行商、做市商和家族办公室等，该平台日常业务量目前已经占全球加密货币期权流量的20-30%左右。Paradigm联合创始人AnandGomes向链闻表示，由于美国总统大选前的期权需求强劲，该平台曾在10月30日创下单日交易量2.86亿美元的历史新高。星球日报此前报道，Paradigm在今年7月份完成一轮战略融资，投资方包括DragonflyCapital、DigitalCurrencyGroup、欧科集团投资部、BybitFintech、AlamedaResearch、NewYorkDigitalInvestmentGroup、CoinShares和YleanaVenturePartners，2019年融资的领投方VectrFintechPartners也参与了此轮融资。
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